Las devaluaciones de los vecinos no desataron inflación

En los últimos meses, la mayoría de las economías de la región optaron por la segunda opción.

 

Por caso, entre agosto de 2014 y mismo periodo de este año Colombia depreció en promedio casi 60%, Brasil 55%, México 25%, Uruguay 20%, Chile 19% y Perú 15%.

 

El caso de Argentina es distinto: pese a las presiones cambiarias, sólo depreció 11% i.a. su moneda (muy por debajo de la tasa de inflación interna) y decidió hacer frente a la creciente demanda de divisas endeudándose.

 

La razón detrás de esta elección debe buscarse en el principal problema de la economía nacional: la elevada inflación, analiza Ecolatina en su informe 1038.

 

Normalmente la depreciación cambiaria se traslada en cierta medida a los precios. Este fenómeno conocido como pass-through, está siendo bajo en la mayoría de los países de la región.

 

Sin embargo, tras el salto del dólar oficial a principios de 2014 se observó una elevada aceleración de la inflación en la Argentina que redujo el poder de compra de los asalariados contrayendo la actividad económica en el corto plazo.

 

Cuando una economía se encuentra en una situación de egreso neto de divisas tiene dos caminos alternativos para seguir: usar parte de sus reservas internacionales (o endeudarse de no tener suficientes) para compensar la mayor demanda de dólares o devaluar su moneda.

 

Ambos mecanismos de ajuste son válidos para enfrentar una situación como la descripta, pero el primero sólo es efectivo si el problema es transitorio. 

 

Durante la última década América Latina disfrutó de un contexto internacional excepcional.

 

Por un lado, el precio de las materias primas (principal producto exportado por la región) aumentó gracias a la fenomenal demanda asiática.

 

Además, ante la reducción de las tasas de interés en los países desarrollados, los capitales fluyeron hacia economías emergentes.

 

El exceso de divisas resultante tendió a apreciar las monedas de la región a pesar de la acumulación de reservas internacionales realizada por la mayoría de los bancos centrales.

 

Hacia fines del año pasado esta situación cambió. China crece a un ritmo cada vez más lento y, ante claros signos de recuperación de la economía norteamericana, la FED parece decidida a incrementar las tasas de interés. Esta situación impacta en la oferta de divisas de distintas formas. Los capitales encuentran incentivos a salir de la región, pero además la caída en el precio de los commodities reduce el ingreso de divisas comerciales.

 

Ajuste cambiario con poca incidencia en la inflación, regla en la región

 

En los últimos meses de 2013, Argentina sufría de un exceso de demanda de dólares.

 

Cada día el BCRA perdía cerca de 200 millones de sus reservas internacionales. La corrección del tipo de cambio nominal se venía posponiendo gracias a la instauración del cepo cambiario y las trabas a las importaciones, pero el gobierno contaba con pocas herramientas para contener las presiones cambiarias.

 

Como resultado de esta situación, durante enero de 2014 el tipo de cambio oficial se encareció más de 20% y la depreciación rozó el 60% interanual.

 

Como consecuencia de ello, la inflación núcleo (que no tiene en cuenta los precios regulados ni con alto componente estacional), que había terminado 2013 en 27%, creció cerca de 10 p.p. en sólo cuatro meses. Esta aceleración inflacionaria redujo el poder de compra del salario casi 5% y llevó a la economía a contraerse cerca de 1,8% en el año.

 

Aquella situación contrasta fuertemente con lo que ocurre actualmente en otras naciones de América Latina. Como marcamos, países como Colombia o Brasil devaluaron sus monedas tanto como lo hizo Argentina en 2014, pero el alza de sus precios internos no parece haber sufrido una aceleración significativa.

 

Tomemos el caso de Brasil, en agosto de 2014 la inflación de nuestro principal socio comercial llegaba a 6,5% i.a., un año después su tipo de cambio aumentó 55%, pero su inflación sólo creció hasta llegar a 9,5%. Más aún, esta aceleración (de sólo 3 p.p.) responde principalmente al ajuste de tarifas de servicios públicos en pos de reducir el déficit fiscal.

 

De hecho, si tomamos los precios no regulados, la aceleración es mucho menor (pasó de 7,0% i.a. en agosto de 2014 a 7,7% en agosto del corriente). Es decir, la depreciación del Real prácticamente no impactó en la inflación brasilera.

 

El caso de Perú también es una buena muestra de lo acotado que es el pass through en la mayoría de las economías de la región. Su inflación a julio de 2014 era de sólo 3,3% i.a. y, luego de que su moneda se deprecie 14%, pasó a 3,6% i.a. en mismo mes de 2015.

 

La importancia de la depreciación en el proceso inflacionario puede verse en la evolución de los precios de los bienes importados. El hecho de que los mismos hayan mostrado una variación negativa en julio (-0,4% i.a.) muestra que existen otros factores que impactan en el alza de los precios (por caso, la caída en el valor de los commodities, en muchos casos, compensa la depreciación de la moneda).

 

Similar evolución se observó en el proceso inflacionario de Chile. Si bien en este país la depreciación fue acotada (+16% i.a.), los precios continuaron aumentando a la misma velocidad (la inflación interanual pasó de 4,5% en julio de 2014 a 4,6% en mismo mes de 2015). En este caso los precios de los bienes transables fueron los que mayor cambio experimentaron (pasaron de 4,2% a 4,4% i.a.) aunque de todas formas la aceleración es prácticamente imperceptible.

 

Por último, Colombia es uno de los países de la región que sufrió una mayor depreciación de su moneda. El incremento de su tipo de cambio nominal llegó a superar el 46% i.a. en julio y, aun así mantuvo una inflación interanual menor al 5% (4,5% i.a., sólo 1,6 p.p. por encima de lo observado un año atrás).

 

De todas maneras, muchas economías de la zona se muestran preocupadas por la aceleración de la inflación que están experimentando. Es que prácticamente todas tienen metas de inflación sobre la cual estructuran su economía: si bien a nuestros ojos una inflación de 3,6% es muy baja, para Perú es un guarismo que excede en 0,6 p.p. el máximo permitido. Análoga situación se puede observar en países como Brasil, Colombia, Chile o Uruguay.

 

El tipo de cambio como herramienta de política económica

 

Cuando hay atraso cambiario, el superávit comercial de un país tiende al déficit ya que las exportaciones caen (porque los costos en dólares son altos) y las importaciones crecen (porque un mismo bien en el exterior puede ser más barato que uno producido localmente). Al mismo tiempo, la población del país tiene incentivos a veranear en el exterior y dolarizar ahorros. Es decir, los agentes locales demandan más bienes y servicios atados al dólar.

 

Una vez que la cantidad de divisas que sale de un país supera a la que ingresa (producto del intercambio comercial y financiero), las autoridades pueden decidir que el tipo de cambio oficial debe ajustarse (dando lugar a una depreciación) o compensar el excedente de demanda vendiendo reservas internacionales del Banco Central.

 

Devaluar vuelve más caros los bienes importados reduciendo su demanda, al mismo tiempo que hace más barata (en dólares) la producción local de bienes transables, estimulando las exportaciones y la sustitución de importaciones. De esta manera, ayuda a equilibrar el intercambio comercial.

 

Durante la Convertibilidad, Argentina sufrió estos problemas producto del atraso cambiario, pero no podía depreciar el Peso porque implicaba romper con la estructura económica establecida, convirtiéndose en la última herramienta a utilizar. La corrección cambiaria se pospuso y se acumuló deuda externa para hacer frente a la creciente demanda de divisas.

 

Hoy el país transita por un camino similar: las exportaciones caen, el dólar ahorro rompe records mes tras mes y hay elevados incentivos a importar y fugar de divisas que no se concretan por el cepo cambiario. Esta situación empeora a medida que el contexto internacional empeora: caen los precios de nuestras exportaciones (Soja) y nuestros principales socios comerciales depreciar sus monedas (Brasil y China).

 

Al igual que en la Convertibilidad, ajustar el tipo de cambio oficial para reducir las presiones cambiarias tiende a ser visto como un impulsor de nuevos problemas. En este caso el costo no tiene que ver con romper un sistema económico y legal definido, sino la aceleración de la inflación resultante. Esta podría licuar la ganancia de competitividad externa lograda, pagando el costo de mayor inflación, menor salario real y producción.

 

Las razones detrás del elevado pass through de nuestro país pueden deberse a la importancia que los agentes locales le otorgan al dólar en el proceso de formación de precios y expectativas.

 

No obstante, hay abundante evidencia empírica que muestra que mientras más alta sea la tasa de inflación mayor será el traspaso a precios de un ajuste cambiario.